Stagflazione: cos'è e perché preoccupa gli economisti

Tra i fenomeni che l'analisi macroeconomica fatica maggiormente a gestire sul piano delle politiche correttive, la stagflazione occupa una posizione del tutto peculiare: combina due dinamiche che la teoria tradizionale considera tendenzialmente incompatibili, stagnazione della crescita e inflazione persistente, producendo un contesto in cui quasi nessuno strumento convenzionale funziona senza generare effetti collaterali significativi sull'altro fronte.

Quando i prezzi salgono perché la domanda è eccessiva rispetto all'offerta, le banche centrali alzano i tassi, raffreddano il credito e riducono la spesa; ma quando i prezzi salgono perché l'offerta si è contratta, per shock energetici, disruption delle filiere o conflitti geopolitici, la stretta monetaria colpisce un'economia già debole, rischiando di trasformare una recessione strisciante in una recessione conclamata.

Il termine stesso nasce dalla fusione di "stagnazione" e "inflazione" ed è generalmente attribuito al politico britannico Iain Macleod, che lo usò nel 1965 per descrivere la situazione del Regno Unito; ma è negli anni Settanta, con gli shock petroliferi del 1973 e del 1979, che il fenomeno si manifesta su scala sistemica nelle economie occidentali, costringendo gli economisti a riconsiderare i fondamenti della curva di Phillips, il modello che postulava una relazione inversa stabile tra disoccupazione e inflazione.

Quella relazione, si scoprì, era valida in condizioni di domanda relativamente stabile, non in presenza di shock dal lato dell'offerta capaci di spostare simultaneamente verso l'alto sia i prezzi sia la disoccupazione. Nel 2026, il termine è tornato nel lessico corrente degli analisti con una frequenza che non si registrava da decenni, e le ragioni di questa ricomparsa meritano un esame accurato.

Comprendere la stagflazione non significa soltanto definirla correttamente, operazione già non banale dato che i criteri quantitativi per identificarla variano da un'istituzione all'altra, ma significa soprattutto capire perché essa vincola le opzioni di politica economica in modo così stringente, e perché gli economisti la temono non come un fenomeno transitorio ma come una trappola che può consolidarsi se le aspettative di inflazione si disancorano e la crescita potenziale si erode nel tempo.

Definizione e criteri di identificazione della stagflazione

Non esiste una soglia universalmente accettata oltre la quale un'economia possa dirsi ufficialmente in stagflazione: alcuni economisti richiedono la compresenza di inflazione superiore al target della banca centrale, crescita del PIL negativa o nulla per almeno due trimestri consecutivi e un tasso di disoccupazione in aumento; altri adottano criteri più flessibili, considerando sufficiente la combinazione di crescita significativamente al di sotto del potenziale con inflazione persistentemente elevata, anche in assenza di recessione tecnica.

Questa ambiguità definitoria non è puramente accademica, perché influenza le decisioni di politica monetaria e fiscale: se un'economia cresce dello 0,4% annuo con un'inflazione al 5%, le istituzioni che adottano la definizione più restrittiva diranno che la stagflazione non c'è, mentre quelle che guardano all'output gap diranno che il problema è già presente e grave. Quel che accomuna tutte le definizioni, però, è il riconoscimento che la coesistenza di queste due variabili rompe la logica dei trade-off su cui si basa la gestione macroeconomica ordinaria, rendendo ogni intervento parzialmente controproducente rispetto a uno degli obiettivi.

Meccanismi di trasmissione: come si genera la stagflazione

Gli shock dal lato dell'offerta rappresentano il canale principale attraverso cui la stagflazione si innesca nelle economie moderne: un aumento brusco del prezzo dell'energia, petrolio, gas naturale o elettricità, si trasmette a cascata lungo tutta la catena produttiva, alzando i costi di produzione per le imprese, comprimendo i margini o scaricando l'aumento sui prezzi finali, e riducendo contestualmente il reddito reale disponibile delle famiglie, che tagliano la spesa su altri beni. Il risultato è un'economia in cui i prezzi salgono ma i volumi produttivi calano, esattamente l'opposto di quanto accade in un'espansione trainata dalla domanda.

A questo meccanismo primario si aggiungono effetti secondari altrettanto rilevanti: se i lavoratori percepiscono l'inflazione come strutturale, rivendicano aumenti salariali che le imprese trasferiscono in parte sui prezzi, alimentando una spirale salari-prezzi che può perpetuare l'inflazione anche dopo che lo shock iniziale si è esaurito. Le disruption delle catene di approvvigionamento globali, acuite dalle tensioni geopolitiche e dai processi di reshoring industriale che caratterizzano l'economia del 2026, aggiungono un ulteriore livello di pressione sull'offerta, rendendo più probabile la compresenza di costi elevati e crescita anemica.

La trappola della politica monetaria in regime di stagflazione

Il dilemma che la stagflazione pone alle banche centrali è probabilmente il più acuto che la politica monetaria possa affrontare, perché i due obiettivi istituzionali, stabilità dei prezzi e sostegno alla crescita, diventano direttamente antagonisti: alzare i tassi per combattere l'inflazione significa aumentare il costo del credito per imprese già sotto pressione per gli alti costi energetici e delle materie prime, deprimendo ulteriormente gli investimenti e l'occupazione; abbassarli o mantenerli bassi per sostenere la crescita significa tollerare un'inflazione che, se si consolida nelle aspettative, richiederà interventi ancora più bruschi in futuro.

La Federal Reserve e la BCE hanno vissuto questa tensione in forma acuta tra il 2022 e il 2024, con cicli di rialzo dei tassi tra i più rapidi degli ultimi quarant'anni, seguiti da fasi di incertezza sull'opportunità di allentare prima che l'inflazione fosse effettivamente sconfitta.

Sul piano teorico, l'unica via d'uscita consiste nell'agire sull'offerta, aumentando la capacità produttiva, riducendo le inefficienze strutturali e diversificando le fonti energetiche, ma queste sono misure di lungo periodo che la politica monetaria non può attivare direttamente e che richiedono un'azione coordinata della politica fiscale e industriale.

Il ruolo della politica fiscale e i rischi di un coordinamento mancato

Quando la politica monetaria è vincolata dal dilemma inflazione-crescita, la politica fiscale diventa il terreno su cui si gioca la risposta strutturale alla stagflazione; ma anche questa opzione è gravata da vincoli che ne limitano l'efficacia. Spendere per sostenere la domanda in un contesto di inflazione elevata rischia di alimentarla ulteriormente, mentre tagliare la spesa per ridurre il deficit, e dunque non amplificare la pressione sui prezzi, aggrava la stagnazione.

I governi che nel 2022-2025 hanno introdotto trasferimenti alle famiglie e sussidi energetici hanno ottenuto effetti ambigui: hanno attenuato il calo del reddito reale e limitato le conseguenze sociali più acute, contribuendo però a mantenere elevata la domanda aggregata in un momento in cui l'offerta era compressa, con l'effetto di rallentare il rientro dell'inflazione.

Una politica fiscale efficace in questo contesto dovrebbe essere selettiva, concentrata su investimenti che espandono la capacità produttiva, riducono la dipendenza energetica e migliorano la produttività del lavoro, piuttosto che indiscriminatamente espansiva; ma la selettività richiede capacità amministrativa e orizzonte temporale che spesso i cicli politici non consentono. Il coordinamento tra politica monetaria e fiscale, storicamente difficile per ragioni istituzionali e di indipendenza delle banche centrali, diventa in questo scenario una necessità funzionale.

Aspettative di inflazione e rischio di persistenza della stagflazione

Tra tutte le variabili che determinano la durata e la gravità di un episodio stagflazionistico, le aspettative di inflazione sono probabilmente quelle più difficili da governare e quelle con le conseguenze più durature se si disancorano dal target della banca centrale: quando famiglie e imprese smettono di credere che l'inflazione tornerà al 2% in un orizzonte ragionevole, incorporano questa convinzione nei contratti salariali, nelle decisioni di prezzo e nelle strategie di investimento, e l'inflazione diventa in parte autorealizzante, indipendentemente dall'andamento delle variabili reali sottostanti.

Gli strumenti di misurazione delle aspettative, dalle survey sui consumatori alla breakeven inflation ricavata dai mercati obbligazionari fino alle previsioni degli analisti professionisti, mostrano che il disancoraggio è un processo graduale e asimmetrico: avviene più velocemente verso l'alto che verso il basso, perché le esperienze di inflazione elevata lasciano tracce cognitive e comportamentali che persistono ben oltre la fase acuta.

Per questo motivo, la credibilità della banca centrale, intesa come capacità di far credere ai mercati e agli agenti economici che l'inflazione sarà riportata al target, assume un valore strumentale che va ben al di là della retorica istituzionale: è, concretamente, uno dei pochi meccanismi attraverso cui la politica monetaria può influenzare l'inflazione futura senza necessariamente agire sui tassi in misura che deprima ulteriormente la crescita.

In un regime di stagflazione consolidata, recuperare questa credibilità dopo averla persa, come accadde alla Fed nei tardi anni Settanta prima dell'intervento drastico di Volcker, ha costi recessivi enormi, che nessun governo e nessuna banca centrale affronterebbe volentieri se avesse strumenti alternativi disponibili.